האם הורדת ריבית מצמצמת?

כידוע ההשקפה המוניטריסטית בכלכלה מאמינה בכך שניתן ורצוי לווסת את כמות הכסף בשווקים. כאשר הכמות גבוהה מדי תהיה גם האינפלציה גבוהה מהרצוי. במצב זה יש להעלות ריבית ובכך להביא ליציאת כסף מהשוק ולקיטון באינפלציה. במצב ההפוך שבו כמות הכסף נמוכה מדי, יש להוריד ריבית וכך להביא לעליה באינפלציה ולחיסול מגמות דפלציוניות אם קיימות.
כללים פשוטים אלו מנחים את פעילותם של הבנקים המרכזיים בכל העולם המערבי. ההנחיות האלו הן כה ברורות וחד משמעיות שככל הנראה גם אלגוריתם מחשב יכול היה ליישמן די בקלות, וייתכן שנגיד בנק מרכזי הוא תפקיד די מיותר.

אולם מפעם לפעם עולים בדיון הכלכלי טיעוני כפירה – האם ייתכן שירידה בריבית היא דווקא בעלת אפקט מצמצם ואילו העלאה בריבית היא בעלת אפקט מרחיב?
אחרי הכול, אם הריבית עולה אז החוסכים מקבלים יותר כסף ויכולים להשתמש בו לצריכה, ואם היא יורדת החוסכים צריכים להצטמצם.
על פניו הטענה אינה סבירה. נכון שהחוסכים מקבלים יותר בסביבת ריבית גבוהה אולם אז מנגד הלווים משלמים יותר ונשארים עם פחות כסף. ברור שנטייתם של הלווים לצרוך גדולה מזו של החוסכים (שהרי על שם רצונם לחסוך ולא לצרוך הם קרויים חוסכים) ולכן מה שקורה לכסף שלהם יותר משמעותי למשק מבחינת השפעתו על צמיחה ותעסוקה. בנוסף ריבית נמוכה מהווה תמריץ ללקיחת הלוואות נוספות ולהזרמת כסף חדש למשק.

אפשר אמנם לדמיין סיטואציה שבה הורדת הריבית גורמת לחוסכים לחסוך עוד יותר לקראת העתיד, שהרי על הריבית אינם יכולים לבנות, ובכך מפעילה השפעות מצמצמות. עם זאת אפקט כזה מנוגד להשפעה הישירה של "אפקט העושר" – הורדת ריבית מנפחת מחירי נכסים בטווח הקצר וגורמת לאנשים לחוש עשירים יותר.

אפקט העושר תורם להגברת הצריכה, אולם יכולה להיות לו השפעה דו משמעית כאשר הנכס שערכו מתנפח הוא בעל משמעות כפולה – גם כנכס השקעה וגם כמוצר צריכה. מי שמחזיק בו כנכס השקעה יחוש עשיר יותר, אך מי שרוצה לקנות אותו ולהשתמש בו כמוצר צריכה יצטרך להצטמצם על מנת להשיגו. זהו כמובן המצב לגבי דירות. הן גם נכס השקעה כמו מניות או אגרות חוב אך הן גם נכס לצרוך – לגור בו וליהנות ממחסה בין כתליו. אם הריבית יורדת ואם מחירי הדירות מתנפחים, כולם צריכים לחסוך יותר על מנת להחזיק בדירה וכך הגענו למצב שבו הפחתת הריבית מקטינה הצריכה השוטפת בניגוד לתפקידה הצפוי.

האם ניפוח מחירי הדירות הוא בעל השפעה כה מצמצמת שהוא מבטל את השפעותיה המרחיבות של הורדת הריבית? אין זה נשמע סביר. אחד המנגנונים שדרכם עובדת הורדת הריבית הוא חזק מאוד – הקטנת ערך השקל ביחס לשאר המטבעות. לכך יש השפעה מרחיבה ברורה בשל התמריץ הגובר להשתמש בעבודתם של מועסקים ישראלים.   יש לנו גם ראיה אמפירית – סטנלי פישר הוריד בחדות את הריבית במהלך המשבר הפיננסי הגדול וכך כלכלת ישראל שמרה על צמיחה ועל תעסוקה, על אף שבועת הנדל"ן התנפחה באותן שנים.

בכל אופן נראה סביר להניח שהתנפחות בועת הנדל"ן היא בעלת השפעה מצמצמת כלשהי. כיצד אפשר להוריד השפעה זו למינימום?

פתרון אחד הוא ברור מאליו – הגדלת ההיצע ובניית יותר דירות, כך שהורדת הריבית לא תלווה רק בניפוח מחירי הנדל"ן, אלא בעיקר בריבוי עבודה בענף הבניין והקבלנות. כך קרה בבועות הנדל"ן בארה"ב ובסין, שהיו כרוכות לא רק בעליית מחירים אלא גם בבנייה עצומה ולפיכך היה להן אפקט מרחיב חזק. אולם הגברת הבנייה בישראל היא לא קלה לביצוע, שהרי כולם רוצים בכך ובכל אופן הדבר מתמהמה. פתרון אחר הוא נקיטת אמצעים שיקטינו את החיסכון שצריכים לחסוך קוני הדירות, כמו הצעתה של חברת הכנסת אורלי לוי-אבוקסיס לאפשר משכנתא על 90% מערך הדירה. ההצעה של לוי-אבוקסיס לא כל כך תעזור לקהל היעד שלה, הזוגות הצעירים, אך תעזור לצמיחה הכללית במשק. פתרון שלישי הוא לנקוט באמצעים שיבטיחו שהכסף שמוציאים קוני הדירות יחזור למשק. למשל, אם קק"ל היא הבעלים על חלק גדול מקרקעות המדינה, וערך קרקעות המדינה מתנפח בשל הורדת הריבית, אז חשוב שרווחי קק"ל לא יתקעו להם סתם בקופת המזומנים השמנה שלה, אלא יעברו לממשלה שתשתמש בהם למימון התקציב השוטף.   פתרון אחר הוא גביית מסים גבוהים על עסקאות נדל"ן, אם כי יש צורך לחשוב על מסים שלא יהוו תמריץ שלילי לבנייה. גם אם תינתן לבנקים אפשרות  לחלק דיבידנדים יפים מרווחי ענף המשכנתאות, הדבר יכול לשרת את אותה המטרה. כל אלו אמצעים שיהפכו כסף שנחסך כדי לרכוש דירה לכסף שמגיע לממשלה שמפזרת אותו על המשק, ויבטלו את האפקט המצמצם של החיסכון לדירה. מעניין לשים לב שמפרספקטיבה זו תוכנית מע"מ אפס לא הייתה תוכנית טובה, מאחר שיכולה הייתה להביא לניפוח מחירי הדירות ולהגברת החיסכון לצורך קניית דירה מבלי שהממשלה תיקח נתח מהמחיר המנופח ותחזיר אותו לשימוש המשק.