מה יפן מלמדת על תשואת מדדים לטווח ארוך?

לאחרונה ביקש ממני אחד מקוראי הבלוג לחוות דעה לגבי התשואה הצפויה של השווקים בטווח הארוך. זו שאלה לא פשוטה. באופן היסטורי הצליח מדד המניות האמריקני להשיג בערך 7% תשואה שנתית ריאלית (אמנם רק כאשר משקללים השקעה מחודשת של הדיבידנדים!). השוק כיום מתומחר מעט ביוקר ולכן סביר שהתשואה מעתה והלאה תהיה נמוכה מהממוצע, אבל המחיר של השוק אינו יקר בצורה מטורפת ואינו מתקרב לערכי בועת הדוט קום בשנת 2000. גם לא נראה שתמחור יתר של נדל"ן עומד ברקע, כפי שקרה ערב המשבר הגדול ב-2007. על כן הייתי מהמר על תשואה ריאלית שנתית שתהיה באזור ה-5%-6% מכאן והלאה לטווח הארוך. מיסוי רווחי ההון, עמלות ודמי ניהול על תעודות סל יהפכו תשואה זאת ל–4% בשנה בערך להמונים. כמובן יכול להיות שאתבדה לגמרי, אבל ניבוייים על סמך טרנד התשואה ארוך הטווח הצליחו לא רע בעבר. ברטון מלכיאל, גורו של השקעה בתעודות סל מנייתיות ומחבר הספר המפורסם "הליכת אקראי בוול סטריט", חזה בספרו במהדורה שנכתבה באמצע 2002 תשואה של 8.5% לשנה (כולל אינפלציה). העולם התהפך מאז במגוון דרכים שונות ומשונות, אבל זו כמעט במדויק התשואה שהושגה מאז יולי 2002 ועד סוף אוקטובר 2014.

אבל כשמדברים בהתלהבות על התשואה העתידית של מדד המניות, תמיד מנקר ברקע החשש מהתקדים היפני – שוק מניות בקריסה רבת עשורים. זו הזדמנות טובה לשוב ולדבר על יפן מאחר שהבוקר מזנקת הבורסה היפנית בשיעור חד, בעקבות הרחבה מבורכת ולא צפויה בתוכנית הדפסת הכסף של הבנק המרכזי שם. העליות הנאות של השוק היפני לא יפצו את המשקיעים שנכנסו לשוק בשנת 1989 כשמדד הניקיי היה קרוב ל-39 אלף נקודות. הבוקר, עשרים וחמש שנה מאוחר יותר, הוא עומד על פחות מחצי מזה – 16,413.

עם זאת, נקודת ההתחלה של המפולת הנוראית הזו נעוצה בבועת הנכסים המטורפת שהתקיימה ביפן בסוף שנות השמונים. כל אדם בר דעת שחי באותו זמן חייב היה להיות מודע להיותה בועה. מניות נסחרו במכפילים שנעו בין 50 ל-100. מחירי הנדל"ן בטוקיו היו כה יקרים שמישהו חישב ומצא שאדמת ארמון הקיסר שווה יותר מכל קליפורניה. אם נפסע עשור אחורה, אל זמן שבו שוק המניות היפני התנהל בצורה שפויה, ונחשב מה עלה בגורל השקעה במדד שנעשתה אז, נגלה תשואה יותר נסבלת. בסוף 1979 המדד עמד על 6569.  המדד המשקלל השקעה חוזרת של דיבידנדים עומד היום על 24,125 (מקור הנתונים כאן). זו תשואה שנתית של 3.8%. כאשר מנכים ממנה 1%, להוריד את השפעות האינפלציה, נותרת תשואה שנתית של 2.8%. זה עדיין יותר מכל מה שנותן כיום אג"ח ממשלתי סולידי, אבל זו תשואה מאכזבת מאוד בסופו של דבר.

מה שמטריד הוא שהדברים שהרעילו את כלכלת יפן מאז ועד היום – הזדקנות, דמוגרפיה שלילית וחוסר נכונות להדפיס מספיק כסף (חוסר נכונות שהתרכך רק לאחרונה), הם בדיוק אותם אתגרים שעומדים בפני כלכלת המערב בשנים הקרובות. יהיה מי שיאמר שהתרבות האמריקנית מקדשת את תשואת בעלי המניות בניגוד לתרבות העסקית היפנית, שמעדיפה להימנע מהתייעלות ומפיטורים, ועל כן אמריקה בכל מקרה לא צפויה להיקלע לדשדוש כזה. אחרים יאמרו שמצעד האיוולת של נגידי הבנק היפני שסירבו להדפיס מספיק כסף תם ונשלם לו ואינו צפוי להשתחזר בארצות הברית. מצד שני, בגלל האסון של האירו, אולי הוא ישתחזר באירופה? אולי גם יהיו נשיאים רפובליקניים שימנו נגידים הרי אסון שכאלו בהשראת האסכולה האוסטרית שמהווה משנה רוחנית לכמה מבכירי המפלגה הרפובליקנית?

סימני השאלה אם כך לא מעטים. כך או כך, נראה שגם מי שמשקיע כיום במדד מניות אמריקני מתוך אופטימיות לגבי עתיד הכלכלה העולמית, אל לו לצפות לתשואה שנתית נטו שתעלה על 4%.

45 תגובות על ״מה יפן מלמדת על תשואת מדדים לטווח ארוך?״

  1. היי תמריץ, תודה על ההתייחסות המהירה.

    הנה כמה אוטוריטות לשוק ההון מאסכולות השקעה שונות בנוסף לבאפט( ניתן לראות שהוא גם צופה תשואות של 6-7% שנתיות נומינליות בלינק שצירפת) שצופים תשואות טווח ארוך עתידיות הנמוכות מתוצאות העבר.

    ג'ון בוגל –>
    http://www.marketwatch.com/story/bogles-scary-math-shows-up-in-retirement-balances-2014-10-09

    ריי דיילו–>
    http://fortune.com/2013/11/12/dalio-stocks-will-disappoint-over-the-next-decade/

    בלינק הבא ניתן לראות תשואות ריאליות עולמיות ב 114 שנים האחרונות
    http://monevator.com/world-stock-markets-data/
    ואת התשואה הריאלית של 5.2 הממוצעת להן.

    חשיבות תיאום הציפיות חשובה כמובן לדעת עם אילו סכומים יפגש כ"א בפרישתו מהעבודה.

    אהבתי

  2. הקישור האחרון מעניין במיוחד. רואים את ההשפעה של מלחמת העולם השנייה על התוצאות. מעניין לראות את התשואות כשנמדדות מתחילת שנות החמישים.

    אהבתי

  3. בסוף הכתבה מהלינק שצירפת ניתן להגיע לטבלאות לגבי הs&p מ1950 עד 2009 ולראות שהצמיחה הממוצעת היתה כ7 אחוז לשנה. בעשור שלאחר מלחמת העולם השניה היתה עליה ריאלית ממוצעת של 17! אחוז לשנה כנראה מכושר היצור שהתפתח בזמן המלחמה והופנה לפיתוח אזרחי.
    נתון מעניין נוסף שאפשר לראות מהטבלאות הוא הירידה המתמדת בחלוקת הדיבידנדים מ1950 ועד היום.

    אהבתי

  4. לא התיחסתם למצב היוצא דופן המסוים שאנחנו נמצאים בו. בורסות העולם ממומנות על ידי ריבית נמוכה וכספים שמגיעים מהנגידים. זה לא מצב טבעי. מה יקרה אם הרפובליקנים יסרבו להגדיל את הגרעון, אם הנגידה תעלה את הריבית ועוד ארועים יוצאי דופן שצפויים במצב כלכלי שכזה. מה יקרה אם גוש היורו יעבור משבר נוסף כפי שמסתמן באופק. למרות שלא נראת כרגע אלטרנטיבה אחרת לבורסה

    אהבתי

  5. אורי , לדעתי הלא מוסמכת תהליכי צמיחה ארוכי טווח ( עשרות שנים) פחות מושפעים מאירועים כפי שתיארת , האירועים הללו חשובים לעשור בהם הם מתרחשים ופתרונם בדרכים שונות כואב יותר או פחות לחלקים גדולים באוכלוסיה אבל משפיע פחות על תהליכי צמיחה ארוכי טווח כאמור.

    ניתן לראות זאת בגרף מספר אחד כאן

    יש ללחוץ כדי לגשת אל wp2014-02.pdf

    וגם בקישור שהוספתי בתגובתי הקודמת לשיעורי העליה בבורסות במדינות המערב במאה ה20 בה התרחשו אירועים פוליטיים וכלכליים בעלי משקל גדול יותר מאשר האירועים הנוכחיים.

    אהבתי

  6. לזה איני מסכים. סירוב רב שנים להדפיס מספיק כסף משפיע גם משפיע. ראו השפל הגדול והקיפאון היפני.

    אהבתי

  7. המחקר שהעלת אומר שיש גידול של 2 אחוז בשנה ב GDP מאז בערך תחילת המהפכה התעשיתית. הוא מתיחס לכך שבניגוד לעקביות שניתן להבין מהגרף כבר 20 שנים שביפן חלה ירידה חדה מאד. זו יכולה להיות אזהרה לעולם. בסקר גם כתוב שחינוך משחק תפקיד נמוך בבעבר בצמיחה והצטברות של מספר גורמים מוצתה והצמיחה לא תמשיך להיות מהירה. יש ספק אם נוכל להמשיך לבוא באותו קצב עם רעיונות חדשים, ומכיון שההשקעה במחקר היתה גבוהה מקצב גידול אוכלוסין זה דבר שלא יכול להמשך לאורך זמן.
    מצד שני אם רובוטים יחליפו בני אדם ביצור נוכל לחזות בצמיחה שמבוססת על קפיטל ולא כוח אדם והיא תהיה לכן גדולה מאד. זאת אומרת שאי אפשר לנחש מה יהיה אבל כנראה שאנחנו על סף שינוים קיצוניים מהגרף.
    לגבי השקעות בבורסה, כבר 6 שנים שהכלכלה מתפקדת תחת רגולציה עדינה ולא לפי כוחות השוק, ומכיון שלא נראה שהגענו לשלב שאפשר לשחרר את הרסן זה ימשיך לאורך זמן. צריך יותר להיות ערני למה שקורה בטווח הקרוב. אני אישית חושב שדירות הניבו הכנסה יציבה ובטוחה לאורך זמן.

    עלה בדעתי נושא אחר שלא נימדד באקסל, מקומות חניה. אולי מכוניות זמינות כמו לפני 20 שנה אבל לך תמצא חניה איפה שהוא. לפני 20 שנה יכולתי לחנות בכל מקום היום ברוב מדינות העולם המערבי חניה זה פשוט דבר שלא קיים. אתמול בילית שעתיים וחצי לכל כיוון בתחבורה צבורית לארוע חברתי כי היה ברור שחניה לא אמצא. זו לא פגיעה באיכות חים?

    אהבתי

  8. בוקר טוב אורי ,
    עזוב את המהפכה התעשייתית, לדידו של תמריץ ההמצאה החשובה באמת הינה המכונה להדפסת כסף 😉
    אם אאמץ את הדוקטרינת האינטרסים של המגיב מייקי אצטרך להסיק שיש כבר ברשותו מכונה כזו 🙂

    בנימה קצת יותר רצינית לגבי הצמיחה ביפן : לפי המאמר התוצר הלאומי הגולמי ביפן לנפש היה בשיאו ב1995 כ86% מהאמריקאי וכיום הוא 75% ממנו. אם התוצר לנפש בארה"ב עלה בסה"כ ב 50% לאורך 20 שנה משמע שהתוצר יפני עלה ב30% למרות שהדבר לא התבטא במדדי המניות שלה. משמע שלמרות כל החסרונות שמנה תמריץ בפוסט לגבי עדיין נמשכים שם תהליכי צמיחה היסטוריים שהחלו במערב (או מדינות שאימצו את משנתו הכלכלית) במאה ה16. בעולם הרומי ובעולם טרום הרננס כמעט ולא הייתה צמיחה לנפש בכלכלות. הכל החל עם כלכלה מבוססת אמון,חוב ושיפור כלכלי עתידי שהתפתחה תחילה בהולנד ( להרחבה יש לקרוא את ספרו של יובל הררי – קיצור תולדות האנושות – אחפש מאוחר יותר את הפרק ביוטוב )

    שאלה לתמריץ , כמו שאמרתי אין לי כנראה מספיק ידע בשביל להעריך . כמו שאמרת ישנן דעות מקצועיות לכאן ולכאן ואני לא נחרץ בעניין.
    מה שמעניין אותי כיצד קו המחשבה של הדפסת כסף והגדלת החוב מתחשבת בסיכון המוסרי ( moral hazard) שעלול להיווצר אחרי שישתמשו בטריק הזה פעם אחר פעם כשהמגזר הפרטי ינפח בועות?

    אורי, דבר אחרון , אני בטוח שאף אחד לא הכניס לאקסלים בזמנו , כאשר החליפו המכוניות את הסוסים, את העבודות המרובות שהיו צריכים בשביל לנקות את זבל הסוסים מהרחובות. תמיד יש טריידאופים וקשה למדוד במדיוק.
    אני זוכר שיוליוס קיסר הגביל את נסיעת העגלות עם הסחורה ברומא לשעות הלילה משום הפקקים וחוסר הנוחות שהם יצרו.

    אהבתי

  9. להכניס "חוסר נכונות להדפיס כסף" באותה שורה עם "הזדקנות" ו"דמוגרפיה שלילית" זה לא נכון בעיני.
    גם מי שמסכים (איתך) שצריך להדפיס כסף מבין שהדפסת כסף היא כלי קצר מועד ולא ארוך מועד כמו דמוגרפיה, חינוך, תרבות, תרבות פוליטית, יחסי עבודה, ערכים, חדשנות, טכנולוגיה, משאבי טבע, סביבה גיאו-פוליטית ועוד …

    בנוסף, אני לא הייתי דואג מיו"ר עם משנה אוסטרית לפד, וזאת מהסיבה שכל בעל תפקיד אמריקאי מגיע עם האג'נדה שלו לתפקיד אבל בעת מילוי המשימה, ובעיקר בעת צרה או צורך לאומי, כולם מיישרים קו עם הצורך של אמריקה ופועלים יחד. אם יהיה נגיד אוסטרי אז הוא אולי לא יקנה אג"ח ממשלתי בשוק המשני, אבל הוא יעשה דברים אחרים כמו קניית אג"ח חברות או שימוש במכשירים אחרים שמדיפים ריח אוסטרי במקום ריח קינסייאני.

    כך או אחרת, אף נגיד אמריקאי, אוסטרי או קינסייאני או מוניטריסט או מאסכולה אחרת, לא יתן לכלכלה ליפול.

    אהבתי

  10. קראתי את הכתבה המצורפת ואלו הנקודות החשובות בה:

    – משנות השמונים העולם המערבי העדיף צמיחה שמבוססת על אפס ריבית ומינוף פיננסי (קרי על צריכה ויבוא).

    – במקביל בישראל הצמיחה הייתה "אמתית" כי היא לא התבססה על מינוף אלא על חדשנות טכנולוגית (קרי יצוא).

    – לישראל תלות גדולה מדי ביצוא לאירופה (41%).

    – 80% מהישראלים אופטימיים לגבי עתיד המדינה שלהם, לעומת מעל 60% מהאמריקנים שהם פסימים והם חושבים שלנכדים שלהם יהיו חיים גרועים משלהם.

    מה אני לוקח איתי?

    – אי-אפשר לקיים צמיחה לאורך זמן על הדפסת כסף. מנגד, אין מה להאשים את הממשלות. הן היו חייבות לספק העלאה ברמת החיים בכל מחיר כי זאת הייתה דרישת הציבור, והן סיפקו זאת במחיר של מינוף. בנוסף, מינוף לכשעצמו אינו שלילי. כל ההתפתחות של המאות האחרונות נוצרה ממינוף. השאלה היא עד כמה ניתן להתמנף ותשובה לשאלה זאת מגיעה מניסוי וטעייה (טעייה=משבר כלכלי).

    – צמיחה חייבת להיות מבוססת על טכנולוגיה (וכמובן שלהגיע להישגים טכנולוגים נדרשים ערכים ותרבות ולכן הם חשובים לא פחות ואף יותר מטכנולוגיה)

    – אל לישראל לפתח תלות באירופה – לא כלכלית, לא תרבותית ולא פוליטית

    – גם אני אופטימי לגבי עתידנו. כל עוד נשמור ונפתח את הערכים שלנו, את הזהות שלנו ואת הלכידות שלנו – נעמוד באתגרים הבאים, והם בוודאי יגיעו

    אהבתי

  11. טכנולוגיה מתפתחת גם בעת מלחמה, זה לא דורש ערכי מוסר או תרבות. החברה בארה"ב ניתנה אפשרות למודים והרבה כסף לפתוח לכן היה דחף לטכנולוגיה.
    הישראלים אופטימים מכיון שחל שיפור ממצב כלכלי גרוע בעת הקמתה, משם אפשר רק להשתפר, כן היות והאנשים היו מהגרים בעלי רצון להשקיע. בארה"ב זוכרים שהיה קל יותר לפני 30 שנים, מאז נהיה פחות טוב לכן יש להם סיבה להיות פסימים.
    מינוף יכול להעשות בצורה שקולה עם סיכון מועט. המשבר של 2008 נוצר על ידי לקיחת סיכונים מוגזמת. הדפסת הכספים נעשתה אחרי המשבר לא מתוך רצון לספק את הציבור אלא מתוך נסיון למנוע מהמשבר להעמיק.
    מדוע אי אפשר להמשיך להדפיס כספים לאורך שנים? אולי אי אפשר להמשיך להוריד ריבית, אבל כל זמן שאין למדינות העולם ברירה אחרת אפשר להמשיך ככה זמן רב עד שתמצא טכנולוגיה טובה. מה לא בסדר בשיטה כעת?

    אהבתי

  12. לדעתי הדור החדש שמשתמש באינטרנט חכם מהדור הקודם, יש לו כלים עדיפים להתפתחות. אני רק סקרן לדעת מה המגרעות. אני יודע שאילוצים גורמים להמצאות. אם אני מוצא באינטרנט קבוצה של אנשים שחושבים כמוני אני לא נחשף לרעיונות שונים ולא מתפתח. זה שיש לי בחירה גדולה באינטרנט היא לפעמים לא יתרון.

    אהבתי

  13. כל כך הרבה נושאים עלו – הדפסת כסף כפתרון ארוך טווח, בעיית הסיכון המוסרי, מינוף וצמיחה, חסרון במקומות חניה.. רובם דורשים פוסטים נפרדים.
    לגבי החניה, את ההתפתחות השלילית בתחום הזה אפשר לקזז בהתפתחות החיובית בכל מיני פרויקטים של תחבורה שהולכים ומתקדמים. הרכבת התקדמה פלאים, כביש חוצה ישראל (ייתכן שהדברים האלו נכנסו לנתוני הצמיחה דרך עליית ערך הדירות בפריפריה). אני זוכר מאמר משנות השבעים שנתקלתי בו שתיאר כמה תל אביב חנוקה ללא פיתרון באופק, מלבד התחתית.. התחתית עוד לא הגיעה, אבל נתיבי איילון הקלו מאוד על העומס.

    אהבתי

  14. ב"תרבות" אין הכוונה ל"קולטורה" במובן הגרמני (של המאה הקודמת) או "זכויות אדם" במובן הליברלי. תרבות היא סט של ערכים שלפיהן נוהגת החברה. טכנולוגיה מגיעה ממקומות שבהם יש ערכים של חדשנות למשל או ערכי תרבות אחרים. זאת הכוונה. גם הקצאת משאבים לפיתוח טכנולוגי מגיעה מתוך הסכמה חברתית על הצורך בהקצאה שכזאת.

    כשאני מדבר על אופטימיות אני מדבר על טווח של יותר מ-30 שנה, ובכל מקרה אני מסכים למה שכתבת על האופטימיות הישראלית לעומת הפסימיות האמריקאית.

    מה ההבדל בין הדפסת כסף להורדת ריבית לאורך זמן? בשיטה המוניטרית שלנו זה די זהה. השאלה היא למי הכוח: בהדפסת כסף הכוח בידי הממשלה, בריבית נמוכה הכוח בידי הבנקים. בשני המקרים חסכונות הציבור נשחקים.

    אהבתי

  15. מן הסתם יזיק בהחלט ליצואנים האמריקניים. עם זאת ארצות הברית יחסית פחות פגיעה כי כלכלתה פונה פנימה.

    התופעה של יזמים מחו"ל שמגייסים הון בארץ כי פה הכסף זול יותר נשמעת רע מאוד כמו מתכון לאסון.

    אהבתי

  16. אני מעריך מאוד את עדו מרוז.

    בפוסט על מכפיל שילר הוא טוען, בין השאר: "אם בעבר חברות נהגו לחלק דיבידנדים והיום הן עושות בייבק במקום, זה מעוות את מכפיל שילר".

    לדעתי זאת טענה שגויה.

    כאשר חברה עושה בייבק, מספר המניות שלה קטן. כתוצאה מכך, שווי השוק שלה קטן. (זה לפחות האפקט הישיר, הטכני). כתוצאה מכך, במועד העדכון הבא של המדד המשקל שלה במדד קטן.

    מה קורה לעומת זאת כשחברה מחלקת דיבידנד? שווי השוק שלה קטן. (זה לפחות האפקט הישיר, הטכני). כתוצאה מכך, המשקל שלה במדד קטן.

    בייבק ודיבידנד שניהם מקטינים את המשקל של המניה במדד!

    בניגוד למשקיע ערך שממשיך להחזיק במניה שעושה בייבק ולא מוכר, וחלקו היחסי בחברה גדל, המשקיע הפסיבי במדד כן מוכר חלק מהחזקתו כתוצאה מהבייבק, וחלקו היחסי בחברה נשאר כפי שהיה.

    מכפיל שילר מתייחס לדיבידנד ולבייבק בדיוק באותו האופן: הוא לא עורך שום התאמות עבורם. (שניהם משפיעים עליו בעקיפין, באופן דומה). לפיכך, התחלופה ביניהם לא יוצרת שום עיוות.

    זאת דעתי. אולי אני טועה. (יש לי השגות נוספות).

    אהבתי

  17. הערה: ניתן לדמיין מצב שהבייבק מקטין את מספר המניות של החברה אך במקביל מחיר המניה עולה ומפצה על כך, כך שבסך הכל שווי השוק של החברה לא משתנה.

    גם במצב כזה המשקיע הפסיבי במדד יצטרך להקטין את החזקתו במניה! מדוע?

    שווי השוק של החברה לא השתנה, אך שווי החזקתו של המשקיע הפסיבי בחברה עלה כתוצאה מעליית מחיר המניה, ולכן עליו להקטין את החזקתו בחברה כדי לחזור למשקל השוק.

    אהבתי

  18. מבקר, נראה לי שהכול תלוי במתודולוגיה המדויקת שבה מכינים את מדד שילר. אם מחשבים את שווי המניות הכולל במדד שעומד על טריליונים ומחלקים ברווחים לאורך עשר שנים, זה שונה מאוד מאם מכפילים כל חברה ברווח למניה שלה במשך עשר שנים ממוצעות.

    אהבתי

  19. תמריץ, השיטות שתיארת שונות זו מזו, אבל אני חושב שבאף אחת מהן אין הבדל בין בייבק ובין דיבידנד. אולי אני טועה.

    באיזו משתי השיטות נראה לך שיש הבדל בין בייבק ובין דיבידנד?

    אהבתי

  20. אז ככה: קראתי עוד קצת על מכפיל שילר, ראיתי איזה גליון נתונים מטעמו, באתר שלו, והגעתי למסקנה הבאה וה-מ-ז-ע-ז-ע-ת (סתם):

    שילר בכלל לא יורד לרמת החברה הבודדת. הוא ככל הנראה מסתמך על נתונים תקופתיים שמתפרסמים בנוגע למדד: מחיר, דיבידנדים, רווחים, ועוד. הוא לוקח את הרווח התקופתי פר יחידת מדד, מתאם אותו לאינפלציה, ממצע על פני 10 שנים, ומחלק בזה את מחיר המדד, מתואם גם הוא לאינפלציה, וזהו.

    למה זה מ-ז-ע-ז-ע (לכאורה)? כי אם למשל חברה יוצאת מהמדד, הרווחים שלה ממשיכים להשפיע על מכפיל שילר במשך 10 שנים.

    אני לא באמת מזועזע. אם חברה יוצאת אחרת נכנסת במקומה. אפשר לחשוב על המדד כעל חברת אחזקות. אז יש קצת תחלופה ורעש. לא נורא.

    בכל אופן, תחלופה בין דיבידנדים לבייבק לא יוצרת עיוות.

    אהבתי

  21. * הבהרה: כשחברה יוצאת מהמדד, הרווחים שלה מאותה נקודה והלאה לא משפיעים על מכפיל שילר. אבל הרווחים שלה בזמן שנכללה במדד ממשיכים להיכלל במכפיל שילר של 10 השנים הבאות.

    אהבתי

  22. חשבתי עוד קצת על הנושא והרגשתי שכל עוד אין לי את המתודולוגיה המדויקת של שילר או של ספקי הנתונים שלו עד לרמת האותיות הקטנטנות, קשה יהיה לי לחרוץ דעה בנושא.

    אהבתי

  23. לגיטימי.

    אני דווקא מרגיש שיש לי מספיק מידע כדי לחרוץ דעה בנושא, בגלל שראיתי בבירור ששילר מחשב *ממוצע נע* של רווחי המדד.

    ברגע שהוגדר הרווח עבור חודש מסויים, הנתון הזה נכלל בממוצע הנע של 10 השנים העוקבות. זה לא יעזור לחברה אם היא תצא מהמדד, תעשה בייבק, תחלק דיבידנד, או מה שלא יהיה — הרווח שלה בנקודות הזמן שקדמו לכך נשאר כפי שהיה, מבחינת החישוב, וממשיך להיכלל בממוצע הנע של 10 השנים העוקבות.

    לטובת המתעניינים, הנה האתר (ONLINE DATA ROBERT SHILLER).
    http://www.econ.yale.edu/~shiller/data.htm

    והנה גליון הנתונים עצמו (יש לשונית בשם data):
    http://www.econ.yale.edu/~shiller/data/ie_data.xls

    אהבתי

  24. ביקורות:
    http://www.businessinsider.com/jeremy-siegel-criticizes-shillers-cape-2013-8

    http://www.aaii.com/journal/article/a-cautionary-note-about-robert-shillers-cape.touch

    יש לך מידע או הערכה מה שילר עושה עם חברה מפסידה? הוא מחשיב אותה כבעלת רווח אפס או ממש מנכה ההפסדים מרווחים של חברות אחרות? אם כפי שקרה במשבר הפיננסי חברות הפסידו הפסדי עתק, הדבר יכול לנפח את המכפיל של שילר מבלי שתהיה לו איזושהי רלוונטיות למשקיע כי החברות האלו הצטמקו מאז בשוויין והיום משקלן בו זניח או אף יצאו לחלוטין מהמדד או שפשטו רגל ותמחורן מבוסס על פעילות מסוג אחר. ראה הידיעה הזו למשל:
    http://mobile.reuters.com/article/idUSBRE95300B20130604

    הקפיטליזם בשוקי ההון הוא דארווניזם מתמיד שבו רק המתאימים שורדים. לפי מה שאמרת, שילר בעצם דומה לחוקר טבע שבוחן את סיכויי ההתפשטות של העכברים בימינו על בסיס מידע שאסף על הדינוזאורים. ספקולציה מרחיקת לכת. בטח לא משהו מדעי לבסס עליו החלטות השקעה.

    אהבתי

  25. לסיכום נראה לי ששילריזם דומה לתמ"גוגיה בכך שגם בו מערימים מספרים על גבי מספרים מתוך אשליה שהתעסקות עם המון מספרים מבטיחה תמונה אמת של העולם. הכול תוך התעלמות מהדברים שקשה לכמת באופן פשטני או שסתם לא נכנסו למודל.

    אהבתי

  26. תמריץ, כשכתבתי "לחרוץ דעה בנושא" התכוונתי ספציפית לטענה של עדו מרוז שהחלפת דיבידנדים בבייבק יוצרת עיוות. אני מרגיש שיש לי מספיק מידע כדי לדעת שהטענה הזאת שגויה.

    בנוגע לשאלה האם ועד כמה מכפיל שילר רלוונטי להערכת יוקר השוק, אני נוטה לדעה שהביקורות על המכפיל קטנוניות, ונכנסות להגדרה של:
    This time it's different.

    בנוגע לדארוויניזם של החברות הנכללות במדד: כשם שחלק מהמתאימים של העבר נשרו, כך יש להניח שגם חלק מהמתאימים של ההווה ינשרו בעתיד. אם הנשירה כללה פגיעה ברווחים בעבר, היא תכלול גם פגיעה ברווחים בעתיד. אולי זה דווקא טוב שהתהליך הזה מכוסה על ידי מכפיל שילר.

    מה שכן, אני מעדיף את מכפיל הרוכש (EV/Ebit) על פני מכפיל הרווח, והייתי שמח לראות את מכפיל הרוכש של השוק כולו.

    אהבתי

  27. העשור האחרון כלל את המשבר הפיננסי החמור מאז 1930 ולכן התהליך הדרווניסטי עבד בו בקצב מוגבר מאוד.
    בכל מקרה אתקשה להשתכנע שהפסדי הענק של ליהמן ברדרס ז"ל משליכים במידה כלשהי על השאלה אם כדאי לי להשקיע כיום באפל.
    צריך ממש עבודה מדעית להראות שהנשירה והמחיקות וכו' היו זהות לאורך העשורים ולדעתי ברור שהן לא. אם יש מאסטרנט או דוקטורנט לכלכלה שקורא את זה – לדעתי הדרך הקצרה שלך לתהילה זה להראות שכל העניין הוא די מגוחך.
    אגב מה יקרה בחצות הלילה בתחילת 2020 כשהפסדי 2009 יתנקו מהמדד? אולי פתאום מכפיל שילר יצנח, השוק ייראה אטרקטיבי והמניות יזנקו בתגובה?

    אהבתי

  28. באשר למה שכתבת על מכפיל הרוכש אני נוטה להסכים ולפקפק בעת ובעונה אחת. להסכים בפרט כי הבייבייקים נוטים להגביר לקיחת חוב ואם מתעלמים מהחוב שנוצר אגב הגדלת הרווח למניה, מקבלים תמונה מעוותת. לפקפק כי יכול להיות שאנחנו נידונים לשנות דור שבהן לחוב כבר לא תהיה המשמעות השלילית מהעבר. הוא פשוט לא יהיה כרוך בריבית של ממש.

    אהבתי

  29. תמריץ,

    אני רואה באקסל של שילר שרווחי 2009 בכל זאת חיוביים. זו שנה אחת מ-10 ומכאן שהאפקט על הרווח הממוצע הוא 10% לכל היותר ועל המכפיל 11% לכל היותר.

    האפקט של יציאת 2009 מהמכפיל לא יהיה בחצות הלילה אלא יתפזר על פני 12 חודשים.

    למעשה לא יהיה אפקט כי כפי שעכשיו אנשים חושבים שהפעם זה שונה הם יחשבו כך גם ב-2020.

    בנוגע להתפלגות המחיקות על פני העשורים, לא צריך להסתכל רק על מחיקה אלא גם על הקטנת משקל. בנוסף, אולי יש קשר בין מחיקות ובין בועות? בנוסף, המרחק בין 2000 ו-2009 קטן מ-10 שנים. אם המחזורים קצרים מ-10 שנים, מכפיל שילר יהיה בסדר.

    בנוגע למכפיל הרוכש, אני מעדיף אותו בלי קשר לשאלה אם חל *לאחרונה* שינוי במבנה ההון המצרפי של החברות, ובלי קשר לספקולציות בנושא האינפלציה והריבית לאן, ומה ההשפעה של זה על החברות השונות.

    אהבתי

  30. לא התעמקתי אבל ההבדל היחיד שאולי קיים בין דיבדנדים לבאיבקים, תקנו אותי אם אני טועה , וגם הוא מינורי למרות השפעות הריבית דריבית וגם הוא לטווח הארוך ובתנאי שמדיניות הבאיבקים תשתנה לאורך העשורים הקרובים , הוא שעל באיבקים לא משולם מס והפרש המס מתבטא בהון יותר גדול של החברות ממנו הן יכולות לייצור יותר הון.

    אהבתי

  31. גיא, אתה לא צריך להיזהר כל כך בריבוי הסתייגויות. הבייבקים הם תגובה ברורה ומיידית למדיניות מיסוי. נדמה לי שהיו לנו דיון על כך פעם.
    אם תוכניתה המופרעת למדי של הילארי לעשות בלגן פופוליסטי שלם במיסוי רווחי ההון בארה"ב תעלה יפה, זה יגרום לקדחת הבייבקים לעלות עוד דרגה.

    אהבתי

  32. גיא, אתה מתכוון לדחיית מס, נכון? (למרות שכמובן דחיה היא הפחתה). הדיבידנד היה אמור להיגרע ממחיר המניה. אם במקום דיבידנד יש בייבק, אז במכירת המניה בעתיד ישולם יותר מס רווח הון.

    אני חושב שדחיית המס מתבטאת בכיסם של בעלי המניות ולא בקופת החברות. אבל סביר להניח שבעקיפין חלק מזה באמת מושקע-מחדש בחברות.

    אהבתי

  33. תמריץ, מבקר, אני כאמור התכוונתי להשפעות האפשריות על מכפיל שילר, שווי השוק במונה נראה לי כיותר גבוה ככל שאחוז הבאיבק יותר גדול אבל לא היה לי כוח וחשק (אופי לא משהו) להתעמק ולבדוק את ההשפעה ארוכת הטווח עם פרמטרים שונים באקסל.
    מבקר, תמריציוס ואנוכי דיברנו בזמנו על העניין שהבייבקים הם תגובה ברורה ומיידית למדיניות מיסוי.
    ניתן לראות כאן כיצד שיעור הדיבדנים יורד לאורך העשורים
    http://www.simplestockinvesting.com/SP500-historical-real-total-returns.htm
    וכן ניתן לראות כיצד שיעור המס על דיבדנידנים (לא היה קיים עד 1953 מלבד תקופה קצרה) הלך ועלה (אומנם לא בקורלציה מושלמת – אבל אני מניח שאם נתעמק בפטורים כאלו ואחרים במערכת המס נגלה קורלציה יותר גבוהה)
    http://www.dividend.com/taxes/a-brief-history-of-dividend-tax-rates/

    אהבתי

  34. אהה, אם התכוונת בהקשר למכפיל שילר – אז אפרופו פולניות, אני בפאסיב אגרסיב עצבני מסרב לחקור את סוגיית הבייקבקים בהקשר שלו כל עוד איני מקבל הסבר שלם למתודולוגיה.

    אהבתי

  35. נפל סוף סוף האסימון.. בקרן *מחלקת* באמת ייווצר עיוות, כך נראה לי עכשיו. אם כך, עדו צדק. תודה, גיא.

    מודה ועוזב ירוחם.

    מה לא ראיתי קודם? חשבתי על הממשק בין החברות לקרן, ולא על הממשק בין הקרן (המחלקת!) למשקיע. הדיבידנד מחולק למשקיע המדדי בעוד שהבייבק מושקע מחדש. כתוצאה, הבייבק מגדיל את אחוז הבעלות של המשקיע המדדי בחברות המדד.

    אולי שילר היה צריך לחשב את המכפיל לפי גרסת ה- Total Return Index.

    אהבתי

להשאיר תגובה

הזינו את פרטיכם בטופס, או לחצו על אחד מהאייקונים כדי להשתמש בחשבון קיים:

הלוגו של WordPress.com

אתה מגיב באמצעות חשבון WordPress.com שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת גוגל

אתה מגיב באמצעות חשבון Google שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת Twitter

אתה מגיב באמצעות חשבון Twitter שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת Facebook

אתה מגיב באמצעות חשבון Facebook שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

מתחבר ל-%s