על ריביות, שערי מטבעות ועתידות

בזמן האחרון אנו רואים שהדולר מתחזק, השקל נחלש ומנבאי הנבואות אף חוזים צניחה דרמטית של האירו. מה עומד מאחורי ההתפתחויות האלו? אקדיש את הפוסט לשאלות ותשובות שינסו להכניס קצת סדר בעניינים.

למה בעצם הדולר מתחזק?

ההערכה המקובלת היא שהתחזקותו של הדולר נובעת מכך שצפויה בו העלאת ריבית.

למה צפויה בדולר העלאת ריבית?

הפדרל ריזרב, הבנק המרכזי האמריקני, מציב לו כמטרה השגת אינפלציה של 2%. אחרי תקופה ארוכה מאוד שבה האינפלציה הייתה נמוכה יותר, אנחנו רואים שבחודשים האחרונים האינפלציה מתייצבת סביב שיעור זה. כאשר האינפלציה גדלה ומאיימת לעבור את שיעור היעד, הפדרל ריזרב מגיב בהעלאת ריבית. מדוע הפדרל ריזרב מגיב לעליית האינפלציה בהעלאת ריבית? על פי התיאוריה הכלכלית המקובלת, ככל שהריבית גדלה כך קטנה זרימת האשראי, ומטבע הדברים התוצאה של עליית ריבית היא שהמחירים מפסיקים לעלות, או עולים בקצב נמוך יותר.

מה העלה את האינפלציה בארה"ב?

כלכלת ארה"ב ממשיכה בהתאוששות רבת השנים מהמשבר הגדול ב-2008. נוצרים יותר מקומות עבודה. כאשר יש יותר ביקוש לעובדים, העובדים יכולים לדרוש ולקבל העלאות שכר. העלאות שכר מאלצות את המעביד לגבות יותר על מוצריו כדי להישאר רווחי, וגם מאפשרות למוכרים של מוצרים אחרים להעלות מחירים, בידיעה שלקונים שלהם, שקיבלו העלאת שכר מעבודתם, יש כסף לשלם.

אם האינפלציה בארה"ב עולה, מדוע שהדולר יהיה שווה יותר?

אינפלציה לכאורה מהווה סיבה לשחיקת כוחו של מטבע, לא לעליית ערכו. אבל בכלכלה מודרנית הנושא מורכב יותר – כמעט תמיד הבנק המרכזי מגיב לאינפלציה העולה על היעד בתגובה של העלאת ריבית אגרסיבית המשמעותית יותר מהאינפלציה עצמה. זהו מעין משחק שחמט שבו אי אפשר להסתפק בחישוב מהלך אחד – הופעת האינפלציה, אלא צריך לחשוב מה תהיה תגובת הבנק המרכזי במהלך השני.   אם הבנק המרכזי יגיב בהעלאת הריבית, החזקות הנקובות במטבע אמריקני יתחילו להניב תשואה נאה, ויהיה כדאי להחזיק מטבע אמריקני. סוחר שרוצה להרוויח מכך בעתיד יקדים ויקנה דולרים כבר היום, בעודם זולים יחסית. הריצה אל הדולר החלה אם כך והיא מעלה את ערכו לעומת המטבעות האחרים.

ומה קורה עם האירו?

בכלכלת אירופה אין התאוששות והיא שוקעת באבטלה ובקיפאון מחירים.  זו כשלעצמה אינה סיבה לירידת ערך האירו. אם המחירים בגוש האירו קופאים, סימן שהאירו שומר על ערכו וזו דווקא סיבה טובה להחזיק בו. אלא שגם כאן לא מסתפקים המשקיעים בניתוח קצר טווח, אלא מנתחים את תגובת הנגד של הבנק המרכזי. להערכתם, הבנק המרכזי האירופי ימשיך לנסות להוריד את הריבית. אמנם הריבית קצרת הטווח הגיעה לרצפה והיא אפילו נמוכה יותר מאפס, אבל הבנק המרכזי צפוי להמשיך לנסות להוריד ריביות על הלוואות ארוכות טווח.   אם כך החזקה באג"חים נקובים באירו נראית מאוד לא מתגמלת, ולפיכך למשקיעים יש את כל התמריץ שבעולם לנטוש את האירו.

סיכומו של דבר – נראה שאם הריבית צפויה לעלות, המטבע מתחזק. מצד שני, אם הריבית צפויה לרדת, המטבע נחלש. אז למה יש פרשנים שמזהירים שהגרעון של המדינה גם יגדיל ריביות וגם יביא לקריסת השקל. האם אין זו סתירה מיניה וביה?

זו לא לחלוטין סתירה. ייתכן מצב שבו הגרעון יגדיל את האינפלציה לשיעורים דרמטיים, ואילו בנק ישראל יהסס להגדיל את הריבית דרמטית וכך השקל יהפוך למטבע שנושא תשואה ריאלית שלילית וכדאי יהיה לברוח ממנו. כך היה בשנות השמונים. עם זאת, אנחנו כל כך רחוקים מהמצב הזה ומהתקופה ההיא בכל פרמטר שניתן למדידה ולהערכה, שהחשש מהמצב הזה בעת הזאת הוא על גבול ההזוי. אם השקל נחלש לאחרונה, אין זה נובע מחשש מהגירעון, אלא כנראה מהסיבה ההפוכה – כלכלת ישראל צפויה לשמור על אינפלציה אפסית ולפיכך גם על ריביות אפסיות ולא נראה שיהיה משתלם להחזיק שקלים.

25 תגובות על ״על ריביות, שערי מטבעות ועתידות״

  1. עם צמיחה של 4.6 ב GDP ברבעון ה 2 ועליה של 10 אחוז בהשקעות זרים, ובעיקר עם חדשות לא כל כך טובות מאירופה וסין כנראה שאמריקה בדרך לחזור לגודלה הטבעי. הביקוש לאג"ח יגדל והבנק המרכזי ידרש לפחות התערבות.
    אלו חדשות שטובות לדמוקרטים לקראת הבחירות לקונגרס עוד כחודשיים ובעיקר לבחירות לנשיאות

    http://www.cbc.ca/news/business/the-perils-of-a-recovering-u-s-economy-don-pittis-1.2779333

    אהבתי

  2. כן. הבחירות לקונגרס כבר קרובות מדי מכדי לדעת אם ישפיע. אבל עד הבחירות לנשיאות אולי הציבור האמריקני יכיר בהישגיו המרשימים של אובמה כמנהיג כלכלי.

    אהבתי

  3. אמריקה צריכה לייצר ולמכור, היצוא העיקרי שלה זה דולרים. אם לא תמצא אנרגיה זולה יותר איך אפשר לצמצם את החוב? ריבית גבוהה יותר על אג"ח זה חוב גבוה יותר.
    אם הריבית תעלה שם ערך השקל יחלש, היצוא ישתפר היבוא יקטן וההשקעות פה יחלשו.

    אהבתי

  4. סיכמת זאת יפה מאוד. אנסה לנסח זאת קצת אחרת בהתבסס על רעיונות קודמים שהופיעו כאן בבלוג:

    אנחנו נמצאים בכלכלת שפע והון רב מחפש לו מקום לחנות ולעשות תשואה, ולכל הפחות לשמור על ערכו. בגלל גודלו, להון אין הרבה מקום ללכת בו והמקומות האופציונליים מעטים.
    בהינתן שכלכלת אירופה במשבר, כלכלת סין בהאטה, כלכלת יפן באי-בהירות, כלכלת המדינות המתפתחות באי-יציבות*, אזי לא נותר להון אלא ללכת לארה"ב – שם יש את ההתאוששות הטובה ביותר ובביטחון רב יחסית.
    כאשר יש ביטחון בהתאוששות ארה"ב – ההון יטה לכיוון מניות/אג"ח חברות/נדל"ן, כאשר ההתאוששות מעטה – ההון יטה לכיוון אג"ח ממשלתיות כי שם יש יותר ביטחון. אם המצב לא ברור – גם וגם.

    כאשר הון נכנס לארה"ב הדולר מתחזק כנגד האירו וכנגד מטבעות נוספים.

    אני חושב שההסבר הנ"ל מנוסח נכון יותר, עם פחות דגש על הריביות ויותר דגש על העקרונות כי הריבית היא רק פועל יוצא של העיקרון. כך למשל הריבית בחלק מהמדינות המתפתחות היא גבוהה מאוד ובכל זאת ההון לא מגיע לשם כי הוא מזהה שמדובר בהעלאת ריבית שמקורה חולשה** ולא העלאת ריבית שמקורה התאוששות.

    * מהומות פוליטיות במזרח הרחוק, רוסיה בקונפליקט עם אירופה באוקראינה, טורקיה עם גבול בעייתי מול סוריה ודעא"ש, גל הלאמות סוציאליסטי במדינות דרום-אמריקה ….

    ** חולשה שמקורה אי-יציבות כלכלית כמו אינפלציה גבוהה מאוד או אי יציבות פוליטית כמו ארגוני עובדים שמציתים מהומות אלימות.

    אהבתי

  5. נראה לי שנקודת אי ההסכמה בינינו היא בשאלה האם חולשה כלכלית במדינות מאוד יציבות כמו מדינות אירופה הצפוניות וכמו יפן היא סיבה לירידת ערך המטבע שם. לדעתי התשובה היא לא, כי רוב ההשקעות שזורמות למדינות אלו הן מאוד סולידיות ולא מחפשות תשואה על נכסים אלא תשואת ריבית על אג"ח סולידיות. שים לב שגם קל מאוד לקחת הלוואות עצומות כדי להשקיע בנכסים סולידיים, מה שקשה לעשות במניות. לכן עיקר הכסף זורם להשקעות שתלויות בריבית ולא תלויות בעליית ערך מניות ובשגשוג כללי.

    המשקיעים כיום לא מעלים על דעתם שיפן או אירופה יקלעו לקטסטרופה אינפלציונית שתפגע בתשואות ריבית על אג"ח ולכן החולשה הכללית לא מפריעה להם.

    הדבר היחיד שמעניין אותם אם כך הוא חיזוי כיוון הריבית. אם יהיה נגיד עקשן שיתעקש להחזיק את הריבית גבוהה בכלכלה מערבית חזקה במיתון עמוק – ערך המטבע שם יעלה בוודאות. ויש לנו דוגמה לכך – יפן בטרם האבה-נומיקס. הריבית אמנם הייתה אפסית אך בגלל הדיפלציה הייתה בעצם ריבית חיובית נאה. הין שמר על חוזק.

    הערה נוספת: בתקופות של אופטימיות המשקיעים לא בוחלים בהימור על מטבעות של מדינות מתפתחות עם ריבית גבוהה וזה נקרא הcarry trade.

    אהבתי

  6. 1. להערכתי, ההון הגדול לא מחפש תשואה כמו שהוא מחפש ביטחון. בדיוק כמו שפנסיונר מחפש ביטחון ויזם יוצא צבא ללא ילדים מחפש תשואה וחדשנות. אין לי איך לבדוק את ההערכה שלי אבל זה באמת מעניין לחקור את הנושא הזה [כמובן שיש טרייד-אוף בין הסיכון לתשואה].
    2. השאלה אם המשקיעים מעלים על דעתם שיפן או אירופה יקלעו לקטסטרופה כלכלית אינה רלוונטית. בשוק חופשי הכל זה עניין של בחירה בין חלופות. אם ארה"ב יותר בטוחה מיפן ואירופה אז המשקיעים שרוצים בטחון יעברו לשם, ואם התשואה (ריבית או מניות) בארה"ב יותר גבוהה מאירופה ויפן אז משקיעים שרוצים תשואה יעברו לארה"ב. ועל-אחת כמה וכמה כאשר גם התשואה וגם הביטחון יותר גבוהים בארה"ב (כפי שקורה עכשיו) אז ההון יעבור מאירופה ויפן לארה"ב.
    3. העובדה שקל יותר לקבל הלוואות כדי להשקיע באג"ח מאשר לקבל הלוואות להשקיע במניות לא משנה את התוצאה –כאשר משקיע יפני קונה אג"ח ארה"ב או מנייה בנאסד"ק – הוא חייב למכור את היינים שלו ולקנות דולרים ובכך הוא מחזק את הדולר.
    4. לכן למסקנה, אני כן חושב שהחולשה הכלכלית באירופה ויפן היא סיבה לירידת ערך המטבע שם ולעליית ערך הדולר.

    אהבתי

  7. מה שאני רוצה להגיד שהוא שאירופה ויפן, גם במצבן הקשה, אינן מעוררות תחושות של חוסר ביטחון במשקיעים (למשל חשש מצניחת מטבע עצומה עקב מלחמה או משבר חובות או היפר אינפלציה וכו'), אלא רק חשש מתשואה נמוכה.
    ארגנטינה או טורקיה זה סיפור אחר. שם באמת לא רק התשואות ידברו, אלא גם תחושת הביטחון הבסיסית.

    ישראל מתקרבת היום למצב של אירופה ויפן מבחינת ביטחון המשקיעים – כך שרק התשואה תשחק. כמובן שהמצב נפיץ והנסיבות יכולות להשתנות ובישראל גם יש מתחת לפני הקרקע לחץ סוציאליסטי-פופוליסטי אדיר שאולי יתפרץ יום אחד, ואז אולי המשקיעים יחושו חרדה מעצם ההשקעה בישראל ולא יסתפקו בבחינה צרה של התשואות.

    אהבתי

  8. אני חלוק עליך. אני כן חושב שקיימת תחושה מסוימת של חוסר ביטחון באירופה. מנהיגי המדינות משדרים בכיוונים שונים והבנק המרכזי לא נתפס כבעל יכולת כמו בארה"ב, צרפת במצב קשה מבחינה כלכלית ופוליטית, ספרד גם-כן, האיחוד בעימות כלכלי עם רוסיה ועוד …

    עם זאת, הוכחה לשיטתך ניתן למצוא במחיר הזהב. הוא ממשיך לרדת כאשר היינו מצפים לעלייתו במקרה של חוסר ביטחון אצל המשקיעים.

    אהבתי

  9. הזהב כנכס שאינו מניב תשואה רגיש מאוד להופעתם של נכסים סולידיים אחרים שיש בהם תשואה. עם זאת, אני תוהה האם התפוצצות בועת הנדל"ן הסינית הגדולה לא תזניק את הזהב.

    אהבתי

  10. לגבי הזהב , הוא הפיל כ"כ הרבה משקיעים שחשבו שיודעים את כיוונו.
    היו שאמרו שהוא מהווה מטבע עולמי (הדולר-יורו-ין קרטעו), מעין אופציית פוט על העולם.
    בשנתיים האחרונות יש קניות מסיביות של הזהב הפיזי ע"י גרמניה, רוסיה, ובעיקר סין (ואם הייתה אפשרות הייתי מוסיף גם גרפים).

    אהבתי

  11. הישגו הגדול ביותר של אובמה הוא מינוי ג'נט ילן וסטנלי פישר להנהגת הפדרל ריזרב. אם היה זה הדבר היחיד שהיה עושה בתפקידו כנשיא, עדיין יכול היה להיחשב נשיא דגול רק בשל כך.

    אהבתי

  12. מה בנוגע לאיזו כתבה על העלאת הריבית הצפויה בארה"ב באמצע השנה הבאה על פי פישר ועל המצב הכלכלי באירופה שנהיה עגום? השפעה על הכלכלה העולמית? האם זו תהיה הנעל השניה שתרד וקשורה למפולת 2008?

    אהבתי

  13. האם הדיווחים על מצב כלכלי טוב בארה"ב קשורים לבחירות ב 4 לנובמבר? בעבר קודם לבחירות הדמוקרטים ידעו ליצור הצפה של חדשות טובות ולהאיץ את דעת הקהל בישורת האחרונה. נראה כעת שהם עומדים להיות מובסים בקונגרס ויש סכוי שיפסידו את הסנט. זה אומר שגם אם קלינטון תבחר ב 2016 הקונגרס יהיה רפובליקני. שום החלטות כבדות משקל לא יעשו בארה"ב עד 2019. זה אומר דע"ש בצפון אפריקה, על גבול אירן ואם להאמין לקידר גם בחצי האי ערב.
    בברלין עדיין זול מאד, מחירי הדיור עלו מעט בשנים האחרונות, האם זה זמן לעבור לברלין או כדאי לחכות למיתון בצרפת, יון, איטליה?
    שמעתי שהלהיט הבא זה קוסטה ריקה, זול, 90 אחוז לבנים השקעה קטנה נותנת אזרחות, כל זמן שלא שותים את המים מהברז אין מה לחשוש.

    אהבתי

  14. יפן לא במצב טוב.בפעם האחרונה שבדקתי יפן ניהלה קמפיין אגרסיבי לקניית אגרות החוב שלה בידי האזרחים.פעם שהייתה דיפלציה גם ריבית אפסית הייתה תשואה היום ביפן יש בריחה מאגרות החוב של יפן וזה עלול להביא לאי יכולת הממשלה להוציא כסף וזה בגלל הנגיד החדש והמטומטם של יפן.

    אהבתי

  15. הבנק של יפן מנהל מדיניות הרפתקנית אבל אני מאמין בה וחושב שתניב תוצאות טובות. כדי להבין כמה אנחנו רחוקים ממצב שבו ממשלת יפן תתקשה לגייס כסף אציין שהריבית על האג״ח שלה לעשר שנים היא עדיין פחות מחצי אחוז לשנה.

    אהבתי

  16. קטונתי מלנבא תנודות נדל״ן. ברלין מקום מלהיב אבל לא מייצר מספיק משרות. על קוסטה ריקה איני יודע הרבה. לא חושב שהקונגרס ישתק את מדיניות החוץ של ארה״ב, אבל כן את מדיניות הפנים שלה.

    אהבתי

  17. יש לך בעייה עם האלטרנטיבות הפיננסיות שלך:
    אם האגח יקר- אז קונים מניות? לא ולא, כי האלטרנטיבה מסוכנת מאוד. היום היחס סיכוי מניות/סיכון מניות לא נוטה לטובתן.
    זו בהחלט תקופה לא להיות במניות ולא באגח.

    אהבתי

להשאיר תגובה

הזינו את פרטיכם בטופס, או לחצו על אחד מהאייקונים כדי להשתמש בחשבון קיים:

הלוגו של WordPress.com

אתה מגיב באמצעות חשבון WordPress.com שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת גוגל

אתה מגיב באמצעות חשבון Google שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת Twitter

אתה מגיב באמצעות חשבון Twitter שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת Facebook

אתה מגיב באמצעות חשבון Facebook שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

מתחבר ל-%s